郝鳳苓 上海報(bào)道

“今天在SuperReturn，大家談的都是VIE，感覺(jué)要地震。”成都網(wǎng)頁(yè)制作

這是華興資本CEO包凡在9月20日發(fā)的一條微博。這幾天，SuperReturn 2011年會(huì)正在香港舉行，這是一個(gè)同時(shí)提供有限合伙人（LP）和一般合伙人（GP）視角的私募股權(quán)會(huì)議，每年都頗具規(guī)模。

這次VIE再起波瀾源于路透社中文網(wǎng)9月18日的一篇報(bào)道。該文稱(chēng)，大陸和香港四家律所的律師看到了一份據(jù)說(shuō)來(lái)自中國(guó)證監(jiān)會(huì)的內(nèi)部報(bào)告，要求中國(guó)國(guó)務(wù)院采取行動(dòng)取締VIE。

9月20日，商務(wù)部新聞發(fā)言人沈丹陽(yáng)在月度新聞發(fā)布會(huì)上對(duì)此傳聞作出回應(yīng)，并表示，“目前還不知道這個(gè)VIE的報(bào)告，但商務(wù)部準(zhǔn)備和相關(guān)部門(mén)規(guī)范相關(guān)的投資行為。”

中國(guó)股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)總法律顧問(wèn)曹雪律師也參加了SuperReturn的會(huì)議。她告訴記者，在這個(gè)會(huì)上，幾乎所有參會(huì)的基金，尤其是投資TMT行業(yè)的基金，“都感覺(jué)有點(diǎn)緊張，在不停討論VIE事件”。

這可能還只是一個(gè)縮影。

擔(dān)心已投項(xiàng)目一文不值

VIE模式（（Variable Interest Entities，可變利益實(shí)體），在國(guó)內(nèi)被稱(chēng)為“協(xié)議控制”，指的是，境外注冊(cè)的上市實(shí)體與境內(nèi)的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)實(shí)體相分離，境外的上市實(shí)體通過(guò)設(shè)在境內(nèi)的外商獨(dú)資企業(yè)以協(xié)議的方式控制境內(nèi)的業(yè)務(wù)實(shí)體。2000年新浪上市時(shí)，為了繞開(kāi)中國(guó)政府關(guān)于外資不得持有ICP牌照的規(guī)定，最早采用了這一變通的方式。

此后的10多年里，中國(guó)眾多的互聯(lián)網(wǎng)公司，包括百度、騰訊等互聯(lián)網(wǎng)巨頭均采用了VIE模式。

而中國(guó)政府部門(mén)對(duì)VIE模式一直未有明確的監(jiān)管態(tài)度。

截至目前，坊間流傳的這份報(bào)告是否出自中國(guó)證監(jiān)會(huì)并未得到官方確認(rèn)。但有消息人士告訴本報(bào)，就這份報(bào)告的內(nèi)容長(zhǎng)度及表述看，不像是呈報(bào)給國(guó)務(wù)院的正式文件，而且證監(jiān)會(huì)與此關(guān)系最密切的官員也表示并未看到這樣一份文件上報(bào)國(guó)務(wù)院。但該消息人士還表示，這份報(bào)告很可能是內(nèi)部討論稿，畢竟，從利益角度考慮，證監(jiān)會(huì)還是希望中國(guó)企業(yè)到中國(guó)資本市場(chǎng)上市。

那么，如果中國(guó)政府對(duì)VIE模式說(shuō)NO，會(huì)給外資PE、VC帶來(lái)什么影響？

VIE存廢步步驚心

英飛尼迪也是一家外資基金，但其董事總經(jīng)理胡斌卻告訴記者，他們目前并不擔(dān)心VIE監(jiān)管問(wèn)題，原因在于，他們投資的項(xiàng)目并不屬于中國(guó)對(duì)外資設(shè)限的行業(yè)，所以，并未采用VIE模式。

但實(shí)際上，為了繞開(kāi)商務(wù)部、外管局等多部門(mén)的監(jiān)管條例，近年來(lái)，除了TMT企業(yè)，一些從事私人財(cái)富管理、餐飲等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的境內(nèi)公司也通過(guò)VIE模式實(shí)現(xiàn)境外上市。

據(jù)記者了解，諸多外資VE、PE人士都在密切關(guān)注VIE監(jiān)管的最新動(dòng)向，但大家都對(duì)此諱莫如深，不愿在媒體上公開(kāi)評(píng)論。外資VC王偉（化名）就很擔(dān)心，如果未來(lái)中國(guó)政府否定VIE結(jié)構(gòu)，這意味著，外資VC、PE在中國(guó)已經(jīng)完成的投資項(xiàng)目將變得一文不值。

而曹雪認(rèn)為，中國(guó)加強(qiáng)VIE監(jiān)管，受影響最大的，是外資VC、PE已經(jīng)投資且需要退出的VIE項(xiàng)目，“他們可能會(huì)重新估量到海外上市的方法和途徑”。

張銘（化名）是某知名外資基金的合伙人，他甚至認(rèn)為，如果中國(guó)政府全盤(pán)否定VIE，將損害中國(guó)的國(guó)家信譽(yù)。

在曹雪看來(lái)，對(duì)于外資已投的VIE項(xiàng)目，政府不應(yīng)該再追究，比如，新浪在2000年就已經(jīng)按照VIE模式上市了，如果現(xiàn)在再判其不合法，如何向海外的股東交代？

但監(jiān)管一定是壞事嗎？

在支付寶股權(quán)轉(zhuǎn)移事件中，外資股東雅虎、軟銀，以及在新近發(fā)生的莎啦啦鮮花網(wǎng)內(nèi)訌事件中，外資股東智基創(chuàng)投皆因VIE結(jié)構(gòu)陷入被動(dòng)境地。

“VIE本身就是個(gè)灰色地帶，每個(gè)人也都心知肚明，這個(gè)東西遲早是要被規(guī)范的”，曹雪認(rèn)為，監(jiān)管對(duì)外資股東的權(quán)益也是一種保護(hù)，政府監(jiān)管的同時(shí)也可能會(huì)將企業(yè)境外上市的審批流程更簡(jiǎn)化，不會(huì)一刀切，讓大家都沒(méi)有活路。

曹雪建議外資基金“不必太恐慌”。她認(rèn)為，要對(duì)VIE監(jiān)管，涉及證監(jiān)會(huì)，商務(wù)部、外管局等多個(gè)部門(mén)，要出臺(tái)一個(gè)最終的條文，可能還需要一個(gè)協(xié)調(diào)的過(guò)程，所以，她判斷目前對(duì)VIE的政策不會(huì)馬上有變化。

下一步：VC/PE如何應(yīng)對(duì)

接下來(lái)，VC、PE對(duì)VIE項(xiàng)目無(wú)疑將產(chǎn)生更多顧慮。